Retorno de la Argentina a los controles de capital

En el primer día del mes de septiembre el gobierno argentino -liderado por el presidente Mauricio Macri- impuso controles de capital en un intento por frenar la caída de las reservas de divisas y la moneda en pesos. Este movimiento inesperado se inició poco después de que las autoridades utilizaran casi u$s 3 mil millones, en reservas de divisas, para pagar la deuda a corto plazo y proteger el valor del peso.

El anuncio siguió a la decisión unilateral del gobierno de Macri, tomada el 28 de agosto, de retrasar el pago de los instrumentos de deuda a corto plazo (denominados tanto en dólares estadounidenses como en pesos) para mantener la liquidez en el sistema financiero y proteger las reservas de divisas en disminución. El gobierno también desentrañó sus planes para buscar un "cambio de perfil voluntario" de u$s 50 mil millones de deuda a largo plazo en manos de extranjeros, además de solicitar al Fondo Monetario Internacional que reestructure su reembolso de la deuda de u$s 44 mil millones recibidos bajo el programa de rescate financiado por el Fondo.

Casi nadie anticipó que el gobierno de Macri haría un cambio de rumbo y adoptaría los controles de capital. Tal fue su compromiso con las políticas favorables al mercado -a favor de los inversores- que Macri desmanteló todos los controles de capital -introducidos por el gobierno anterior- a las pocas horas de su inauguración en diciembre de 2015.

Hace solo unas semanas, descartó la imposición de controles de capital, cuando los partidos de oposición pidieron estas medidas, para detener una caída en las reservas de divisas y el peso. Dejó a un lado las críticas; incluso sus partidarios no esperaban una reversión repentina de la política del presidente Macri, firme creyente de los mercados libres y crítico de los controles de capital y otras políticas intervencionistas de su predecesora, Cristina Fernández de Kirchner.

Ahora el gobierno de Macri ha emprendido una corrección de rumbo, pero ¿valdrá la pena la jugada? Es demasiado pronto para hacer una evaluación razonable de la eficacia de los controles de capital introducidos en Argentina hace solo dos días, pero los informes iniciales [1] sugieren que estas medidas ayudaron a detener la caída libre del peso.

Desde abril de 2018, Argentina se ha enfrentado a una grave inestabilidad macroeconómica, pero la reciente caída en el peso y los mercados financieros comenzó con las elecciones primarias (PASO) del 11 de agosto, cuando Macri sufrió una rotunda derrota frente al candidato opositor Alberto Fernández, lo que a su vez frena -aún más- las posibilidades de reelección de Macri. La elección presidencial tendrá lugar el 27 de octubre de 2019.

Los resultados, de las elecciones primarias, son consideradas como un referéndum sobre las políticas de austeridad, profundamente impopulares, del gobierno de Macri. Los resultados de la elección desataron una onda expansiva en los mercados financieros nacionales, ya que los inversores temían una ruptura con las políticas favorables al mercado aplicadas por el gobierno de Macri. Eso condujo a una venta masiva, en los mercados financieros, y desencadenó una nueva ola de fuga de capitales fuera del país. El 17 de agosto, el ministro de finanzas de Argentina, Nicolás Dujovne, renunció al admitir -en su carta de renuncia al presidente Macri-

que "indudablemente hemos cometido errores" [2] En medio de la fragilidad financiera y la incertidumbre política, el peso se hundió para registrar nuevos mínimos frente al dólar estadounidense a medida que los inversores abandonaron en masa los bonos y acciones soberanas de Argentina. El bono argentino, a 100 años, se superó cuatro veces -en poco más de dos años- y perdió más del 50 % de su valor después de la votación primaria del 11 de agosto. El caos en los mercados de divisas se exacerbó aún más cuando los nerviosos depositantes argentinos retiraron sus ahorros, de las cuentas denominadas en dólares.

Solo en agosto, el peso cayó más de un 30 % frente al dólar estadounidense. El gobierno de Macri no tuvo más opción que imponer controles de capital para detener la caída del peso y proteger las reservas de divisas. Según los datos recopilados por 'Capital Economics', las reservas de divisas están actualmente en u$s 58 mil millones (un 25 % menos de los u$s 77 mil millones que mantenía, en sus reservas, en el mes abril de 2019). [3]

Lo que es aún más preocupante son las bajas reservas netas de divisas (ahora estimadas en u$s 19 mil millones) que cubren solo el 25 % -para el financiamiento externo del país-. Tales reservas netas bajas no solo aumentan las vulnerabilidades externas sino que también evitan la posibilidad de emprender una gran intervención, en los mercados de divisas, para estabilizar el peso.

¿Qué son los controles de capital? En términos simples, los controles de capital son regulaciones que restringen o prohíben el movimiento de capital dentro o fuera de un país. Los controles impuestos por el gobierno de Macri solo tienen como objetivo restringir las salidas de capital. No se han introducido controles para restringir las entradas de capital. Las autoridades han aplicado controles por una corta duración (120 días) y permanecerán vigentes hasta el 31 de diciembre de 2019. Algunas de estas medidas se resumen a continuación:

1 ) Los residentes están restringidos a comprar divisas de no más de u$s 10,000 por mes. Si bien no se imponen restricciones, a los residentes, para retirar divisas en efectivo de sus cuentas bancarias.

2 ) Los no residentes solo pueden comprar divisas de u$s 1,000 por mes, y no se les permite hacer transferencias bancarias al extranjero.

3 ) Se han impuesto nuevos plazos para que los exportadores repatríen las divisas obtenidas de las ventas al exterior. Los exportadores tendrán que repatriar divisas dentro de los cinco días hábiles posteriores al pago o 180 días después del permiso de carga.

4 ) Las empresas, bancos e instituciones financieras necesitarán autorización previa del banco central para comprar divisas o distribuir dividendos en el extranjero.

Desde una perspectiva política más amplia, fue una decisión equivocada del presidente Macri eliminar todos los controles de capital -inmediatamente- cuando asumió la presidencia en diciembre de 2015. En mayor grado, los controles de capital habrían proporcionado a su gobierno un respiro para reducir la inflación y abordar por más tiempo problemas estructurales a largo plazo que enfrenta la economía. La eliminación, de los controles de capital, hizo que la economía argentina fuera extremadamente vulnerable a las paradas súbitas en los flujos de capital.

Idealmente, el gobierno debería haber introducido controles de capital en abril de 2018 cuando la fuga repentina de capital -de los activos denominados en pesos- comenzó luego del aumento de las tasas de interés de EE.UU. y un aumento en el dólar estadounidense. En ese momento, la rápida depreciación del peso aumentó las vulnerabilidades externas de Argentina debido a su gran dependencia de los préstamos en moneda extranjera. Eso obligó, al gobierno de Macri, a buscar apoyo financiero del FMI.

Desde principios de 2018, la rápida depreciación del peso y el aumento de la deuda pública (casi el 75 % está denominado en monedas extranjeras) se han sumado a las vulnerabilidades financieras del país. La confianza del mercado y la demanda interna están en declive. Con un 60 % (el más alto del mundo), las tasas de interés de referencia han paralizado la inversión interna.

La economía argentina sufre una profunda recesión que empeora las condiciones sociales. La recesión ha impactado negativamente los ingresos fiscales, lo que implica que cumplir con los ambiciosos objetivos fiscales del programa requeriría más recortes de gastos. La tasa de inflación actualmente es de más del 50 % y ha reducido drásticamente el consumo privado, especialmente de los hogares pobres. Las tasas de desempleo y pobreza han aumentado considerablemente desde mediados de 2018. Según un informe del Observatorio de la Deuda Social de la Universidad Católica de Argentina, casi un tercio de los argentinos vivían por debajo del umbral de pobreza a fines de 2018. [4] Ante una inminente derrota electoral en octubre, Macri anunció medidas de 'alivio ad hoc' el 14 de agosto, que incluyeron una congelación, por tres meses, en los precios del combustible y recortes de impuestos sobre la renta ¿Es posible una recuperación rápida?

Dado el precario estado de la economía argentina, será descabellado esperar una rápida recuperación económica antes de las elecciones presidenciales, a fines de octubre, con la ayuda de los controles de capital.

Lo siento, Sr. Macri, los controles de capital no son una varita mágica para cambiar una economía, en mal estado, en menos de 60 días.

No se puede negar que los controles de capital son herramientas políticas útiles, pero estas medidas -por sí solas- no pueden restaurar la estabilidad financiera. Para ser más efectivos, los controles de capital, deben complementarse con otras políticas y medidas reguladoras, como las políticas fiscales y monetarias anticíclicas, el endurecimiento de las regulaciones financieras y el mantenimiento de la deuda pública bajo control. Es posible que muchas de estas medidas no sean compatibles con las recomendaciones de política del programa en curso respaldado por el FMI en Argentina.

Además, hay que tener en cuenta que -los controles de capital- se aplicarán solo por un período limitado de 120 días, lo que puede no ser suficiente para restaurar la estabilidad macroeconómica.

Por el momento, no hay una palabra oficial del FMI sobre los controles de capital introducidos por el gobierno. Nadie puede negar que el FMI apoyó, con entusiasmo, las reformas pro-mercado del gobierno de Macri, incluido el desmantelamiento de los controles de capital y un régimen de tipo de cambio flotante. Cuando el país enfrentó la fragilidad financiera el año pasado, el FMI aprobó rápidamente un paquete de préstamos de u$s 57 mil millones, el paquete de préstamos más grande en la historia del FMI, con el fuerte respaldo de los Estados Unidos. El compromiso del FMI con Argentina plantea una pregunta, significativamente crítica, sobre la justificación de los desembolsos en el marco del programa. Del total de u$s 57 mil millones, ya se han enviado u$s 44 mil millones a la Argentina, y el próximo tramo de u$s 5.4 mil millones vence a fines de septiembre. Según el acuerdo, cerca del 90 % del apoyo financiero total se desembolsará antes de las elecciones presidenciales de 2019. ¿El FMI no estaría apoyando la reelección de Macri?

En la actualidad, la economía argentina se encuentra en una recesión mucho más profunda que antes de la implementación del programa respaldado por el FMI. No solo indica que los desembolsos, de carga anticipada, fueron un grave error, sino que también sugiere que el programa de apoyo diseñado, para restaurar la confianza del mercado y la expansión económica sostenida, no está dando resultados positivos. Se plantea la pregunta: ¿Cuál es la responsabilidad de la Junta Ejecutiva del FMI, el Director Gerente y los miembros del personal superior que diseñaron y aprobaron el programa de apoyo?

En lugar de reconocer la probabilidad de fracaso de la política, el Sr. David Lipton, Director Ejecutivo y Presidente Interino del FMI, respaldó firmemente el programa y los desembolsos y el 12 de julio, declaró:

«Estos esfuerzos están comenzando a dar sus frutos. Los mercados financieros se han estabilizado, las posiciones fiscales y externas están mejorando, y la economía está comenzando a recuperarse, gradualmente, de la recesión del año pasado». [5]

Solo se puede esperar que el nuevo Director Gerente del FMI lleve a cabo una revisión completa de sus programas de préstamos y de su marco político más amplio. En particular, el FMI debería revisar su Visión Institucional 2012 [6] que respalda los controles de capital -como último recurso- impuesto 'selectivamente' a las entradas de capital y de forma temporal. Como hay otras economías, de mercados emergentes, que también están experimentando reversiones repentinas en los flujos de capital, el FMI debería adoptar un enfoque más flexible hacia los controles de capital y apoyar a los países miembros con todas las opciones de política necesarias para salvaguardar la estabilidad financiera.

Aún no está claro qué tipo de renegociaciones se llevarían a cabo, con el FMI, si Fernández se convierte en el próximo presidente de Argentina. La mayoría de los argentinos culpan a las políticas del FMI por exacerbar la crisis financiera de 2001, que profundizó la recesión y provocó disturbios sociales e inestabilidad política.

Hay valiosas lecciones que aprender de la actual crisis financiera en Argentina. Primero, la formulación de políticas en un mundo complejo, incierto e integrado financieramente, no debe ser impulsada por la ortodoxia financiera respaldada por el FMI, el G7, los mercados financieros y las agencias de calificación crediticia. En cambio, los responsables políticos deberían adoptar un enfoque pragmático y flexible para gestionar los flujos de capital transfronterizos y, por lo tanto, no deberían dudar en utilizar controles de capital (junto con medidas macroprudenciales) para mantener la estabilidad financiera y macroeconómica. No es necesario decir que la estabilidad financiera es un bien público que toda economía moderna necesita.

Como discutí en otra parte [7] , los controles de capital deben verse como una herramienta legítima, de política macroeconómica, para gestionar los riesgos asociados con los flujos de capitales volátiles. En los últimos años, varios países han implementado controles sobre las salidas como parte de las herramientas de gestión, de crisis, con resultados positivos. Esta larga lista de países incluye Malasia en 1998, Islandia en 2008, Chipre en 2013 y China en 2016.

Ya es hora de que se elimine el estigma asociado a los controles de capital. Además de la academia y los grupos de la sociedad civil, el FMI, el Banco Mundial, la OCDE, la ONU y otras organizaciones internacionales deberían desempeñar un papel importante en la eliminación del estigma. En un sistema financiero global más interconectado e integrado, las medidas nacionales por sí solas pueden no ser suficientes para abordar los riesgos sistémicos que plantean los flujos de capital, volátiles transfronterizos, para la estabilidad financiera. Por lo tanto, existe una necesidad de cooperación regional e internacional para mantener la estabilidad financiera mundial.

[1] Benedict Mander, “Argentine Peso Strengthens after Capital Control Measures,” Financial Times, September 3, 2019; Reuters, “Argentine Peso, Bonds Whiplashed After Capital Controls Imposed,” September 2, 2019.

[2] The text of the resignation letter in Spanish is available at https://www.lanacion.com.ar/politica/sin-dudas-hemos-cometido-errores-escribio-nicolas-nid2278599.

[3] Edward Glossop, A Closer Look at Argentina’s FX Reserves, Capital Economics, August 28, 2019.

[4] 31.3% of population living below poverty line, says UCA report, Buenos Aires Times, March 25, 2019.

[5] Quoted in “IMF Executive Board Completes Fourth Review Under Argentina’s Stand-By Arrangement, Approves US$5.4 Billion Disbursement,” Press Release No. 19/268, IMF, July 12, 2019.

[6] IMF, The Liberalization and Management of Capital Flows – An Institutional View, November 14, 2012.

[7] Kavaljit Singh, What Are Capital Controls?, Policy Brief # 1, Madhyam, January 2, 2019; Kavaljit Singh, Recent Experiences with Capital Controls, Policy Brief # 4, Madhyam, May 2, 2019.

* Kavaljit Singh es Director del Centro de Investigación de Interés Público con sede en Nueva Delhi. Es autor de libros ampliamente publicados, 'Questioning Globalization' (Zed Books, 2005), 'Taming Global Financial Flows' (Zed Books, 2000) y 'The Globalization of Finance: A Citizen’s Guide' (Zed Books, 1998). Sus publicaciones anteriores sobre inversión extranjera incluyen 'The Reality of Foreign Investments' (Madhyam Books, 1997) y 'TNC e India' (con Jed Greer, PIRG, 1995).

Foto: Mundo Sputnik